文丨闫衍

中诚信国际信用评级有限责任公司董事长、总裁

闫衍

导语：中诚信国际信用评级有限责任公司（以下简称“中诚信国际”）的前身中国诚信证券评估有限公司创立于1992年，是中国人民银行总行批准设立的第一家全国性信用评级机构。中诚信国际业务覆盖国内银行间市场、交易所市场及香港市场资信评级等领域。

作为中国评级行业引领者，中诚信国际以其专业、规范的运作，成为了国内资质齐全、市场份额高的评级机构之一，获得了市场参与者的广泛认可。近年来，公司蝉联中国银行间市场交易商协会等市场化评价前列，并在各类行业评比中屡获“最佳评级机构”称号。

中诚信国际已发展成为国内及全球信用评级头部机构之一。公司始终秉持专业、诚信、严谨的职业操守，致力于为资本市场提供客观、中立、公正的信用评级产品和服务。

在金融危机后“信贷-投资”增长模式下，我国企业的债务风险不断累积，在经济下行与高债务压力的双重约束下，信用风险逐步暴露。今年以来，在疫情冲击下，国内经济增速下滑和企业基本面弱化，但受益于融资环境的明显改善，流动性压力有所缓解，同时部分企业通过债务展期、场外兑付、劝退回售等方式缓释风险。然而，疫情冲击下实体企业的经营状况改善仍存在不确定性，企业债务到期压力加剧，信用风险或将延后释放。

近年来，保险资管业通过资产配置或者发行保险资管产品等方式将保险资金投向与实体经济密切相关的重点行业，取得了较好的成效。同时，较之其他资产管理产品，保险资管产品的风险事件或违约情况极少，这与保险资管公司更加重视风险防控密切相关。在信用风险加速暴露的环境下，对于保险资管业而言，可借助外部评级的力量进一步加强对不同行业、不同区域的交易主体的信用分析，进一步加强风险防控意识，提高风险防控水平。

一、逆周期政策缓解企业流动性压力，信用风险或将继续累积

新冠疫情给我国经济社会带来较大冲击，企业正常经营受到影响，流动性承压，但监管部门推出多项有针对性的政策，保持流动性合理充裕并引导市场利率下行，为企业创造了较为宽松的融资环境。二季度以来，我国经济逐步修复，工业生产、投资以及GDP等经济数据均呈现改善趋势。部分企业通过债务展期、发行置换债券等多样化手段缓释债务压力，流动性压力有所缓解，推动债市违约风险暴露趋缓。

据中诚信国际统计，今年上半年共有22家主体发生违约，其中新增违约主体有11家，较去年同期降幅均超过40%；从违约券种来看，公司债违约支数占比接近50%，占比依旧较高，中期票据违约支数占比达到31%。从公募市场月度滚动违约率表现来看，2020年1月滚动违约率延续2019年末趋势继续下行，但在2月-5月的滚动违约率边际反弹，持续高于1月水平，6月由于无新增违约主体，滚动违约率降低至0.68%，较2019年末下降0.08个百分点。

从债券市场级别调整的情况来看，在流动性压力趋缓的背景下，2020年上半年债券市场负面评级行动次数亦同比下降，其中主体评级下调65次、债项评级下调133次、展望下调19次，均较去年同期下降。部分行业主体评级下调的原因与新冠疫情冲击下经营受到负面影响有关，具体来看，房地产、消费服务、建筑、化工行业共有14家主体下调；交通运输、汽车、轻工制造业有6家主体下调。

总体来看，2020年以来随着前期资质较弱的企业信用风险释放以及整体融资环境的改善，债市违约风险暴露边际趋缓，信用风险或将延后暴露。

二、债务风险约束下，信用分析在保险资金运用方面发挥重要作用

截至2019年末，我国保险业总资产超过20万亿元，保险资金运用余额18万亿元，保险资金运用总体风险可控，运行稳健。目前保险资产配置呈多元化态势，以债券、银行存款、金融产品等固定收益类资产为主，占比约70%，此外保险资管公司也发行保险资管产品（债权投资计划、股权投资计划、组合类产品等）。截至2020年5月末，保险资管公司已累计发起各类债权投资计划和股权投资计划1424只，合计备案（注册）规模3.20万亿元，整体运作良好。从投向来看，基础设施债权投资计划占比较高，主要集中在交通、能源、市政、水利等行业，交易对手方以优质的外部主体信用级别AAA的企业为主。

保险资管产品的风险事件或违约情况极少，其主要原因是保险资金具有长期性、规模性以及安全性的要求，并且保险资管业一直非常重视信用评级工作，重视信用风险防控，监管严格且管理审慎。在具体运作方面，保险资管业在投资前期以及投后管理的过程中，信用评级可对保险资金涉及的参与方进行全面的分析，分析交易主体涉及的行业风险、股权结构及实际控制人、竞争优势、业务运营、财务状况、公司治理、投融资安排以及发展战略等，对交易主体的信用风险做出综合而全面的判断。信用评级为保险资管业在防范风险的前提下进行安全的资金运用发挥着重要作用。尤其在当前经济下行与高债务压力的双重约束下，企业信用风险逐步暴露，对保险资金运用提出了更多的挑战，信用分析以及风险防控的重要性更加凸显。

2020年3月25日，银保监会正式下发《保险资产管理产品管理暂行办法》，强化对保险资产管理产品发行、存续、终止清算等全生命周期管理，将风险防控提到更重要的高度。在债务风险约束下，保险资管业将进一步加强风险防控，信用分析也将在保险资金运用方面发挥重要作用。

三、后疫情时期信用风险加速暴露，保险资管业需提高防控水平

随着当前疫情形势逐渐稳定，前期为应对疫情而实施的对冲政策工具将逐步退出，利好的融资环境已经过去，预计下半年企业再融资风险将上升，债券市场违约率或有所反弹。通过分析2018年以来信用债净融资额与违约主体数量之间的反向变动关系，我们根据今年下半年预计的净融资规模测算今年全年公募市场违约率或将达到0.75%左右，高于当前的违约率水平。因此，信用风险加速暴露的环境将在今年下半年或明年持续，在这种情况下，保险资管业需更加注重对疫情后不同行业不同区域的交易主体的信用分析，加强风险防控意识，提高风险防控水平，信用分析在加强保险资管业风险防控领域或将发挥更深层作用。

产业类行业方面，受疫情影响行业信用分化仍较显著，需关注房地产、建筑、批发与零售、部分服务类行业以及外向型产业尾部主体的信用风险。分行业来看，在疫情冲击下房地产行业经营、在建项目、回款及开发速度受到不利影响；煤炭行业大部分企业长期处于停产状态，煤炭生产能力受到制约，供需两端均受到一定影响；另外，交通运输、餐饮、旅游、酒店、影视娱乐等消费服务类行业项目开展受到限制。在一季度发行人财务表现方面，上述行业企业盈利能力、现金流表现和短期偿债能力均有不同程度的下滑，目前市场需求和信心仍在修复，相关行业企业经营业绩仍存在不确定性。

外向型产业方面，在全球疫情持续蔓延的环境下，轻工制造、汽车、电子、批发零售等行业的业务开展仍受到较大影响，仍存在业绩下滑的压力。在当前市场风险偏好较低的情况下，市场资金仍主要流向国有或行业头部、资质优良的企业，相关行业尾部低资质企业仍然存在较高的再融资风险，再加上其自身抗风险能力较弱，后续将面临较高的违约风险。

城投行业方面，需关注疫情和洪涝影响下，各地区城投企业信用实力进一步分化。一方面，考虑到受疫情影响较重的地区经济财政实力严重受损，短期内难以恢复疫情前的水平，同时相应地区的城投企业获得来自政府的支持将有所弱化。另一方面，疫情已影响部分企业在建项目的进度，进而影响项目的收益情况，企业的项目回款也将进一步推迟。在此情况下，伴随着经济下行压力加大，城投企业自身盈利能力减弱，信用实力或将随之下滑，区域间城投企业的信用实力差距将进一步扩大。后续仍要关注区域经济增长压力大、存量债务化解难度大的区域内城投企业的信用风险，尤其是区域内行政级次较低的城投企业，在基建投资加码的情况下，将面临更大的投融资压力和债务偿还压力。

总结而言，作为风险定价的重要一环，信用评级对于金融市场的稳定运行具有重要意义，尤其在信用风险累积的环境下，信用评级在防范化解金融风险中发挥着关键作用。在后疫情时期信用风险加速暴露的环境下，对于保险资管业而言，可借助外部评级的力量进一步加强对交易主体的信用分析，提高信用风险防控水平。信用评级在支持保险资金服务实体企业方面将继续发挥风险揭示作用，更好地助力保险资金服务实体经济。