文 | 王伟刚  

北京汇成基金销售有限公司董事长

引读：指数基金作为一种纪律化的投资品种，能够克服投资过程中人性的弱点，保障投资按照确定的路径进行，减少投资活动中人为情绪因素的影响，在长周期下确保组合稳健穿越市场波动，更好地实现预设的投资目标。同时，指数基金具有透明化、费率低、风格稳定等特点，这些共同决定了指数基金将作为资产管理的重要配置工具。随着我国养老金市场发展、银行理财子公司成立及基金投顾试点展开，指数基金将逐步成为资管行业越来越重要的基础性配置工具。

指数基金作为一种工具化的投资产品，从净现金流入的角度看，近年来在海外市场已经显著超越主动管理型基金，成为市场主流的投资标的，在国内市场也逐渐被投资者青睐，近年来获得了较大发展。

指数基金具有纪律化、透明化、风格稳定、费率低等特点，其投资目标为获取与跟踪指数一致的收益。由于投资目标的约束，指数基金在管理中通常会根据指数成分股的变动调整组合的持仓，不人为改变持仓结构，对于成分股数量不是太多的指数，直接采用完全复制成分股的方式进行投资，持仓公开透明。指数基金弱化了投资经理的主动管理能力，产品风格稳定，而主动管理基金的风格存在漂移现象，给资产配置带来困难。在费率方面，国内市场标准股票型基金的管理费率通常为1.5%，而股票指数基金的管理费率为0.5%，指数基金具有明显的费率优势，对于长期投资而言，低费率的复合效应能够带来可观的收益。

一、相较于美国市场，我国指数基金市场仍有巨大发展空间

（一）美国指数基金市场：近年来被动指数基金持续资金净流入

截至2019年底，美国共同基金数量为7945只，总净值规模21.3万亿美元，其中主动管理基金规模13.4万亿美元，指数基金规模4.3万亿美元，货币市场基金3.6万亿美元，指数基金规模占共同基金的20.1%，剔除货币市场基金占24.2%。

指数基金中以美国本地权益市场为投资对象的基金规模为2.8万亿美元，占全部被动投资基金规模的66%，占全部共同基金规模的13.3%，其中跟踪标普500指数的基金规模1.2万亿美元，占全部指数基金的27.8%。另外，权益类指数基金中还有投资于全球市场的基金，净值规模6411亿美元；混合型指数基金，净值规模458亿美元；债券型指数基金，净值规模7664亿美元。

从各年份基金的净现金流入情况看，2014年到2019年主动管理型基金每年都是净现金流出，其中2019年净流出2265亿美元；指数基金从1993年以来，每年都是净现金流入，2019年净流入1276亿美元。从净现金流的变化可以看出近年来指数基金受到更广泛投资者的普遍认可。

美国共同基金中不包含ETF基金。近年来美国指数基金市场快速发展的同时，ETF产品作为交易型被动指数工具产品以其便利的交易特性获得了更快的增长。截至2019年底，ETF基金数量为2096只，净值规模达到4.4万亿美元。近10年来，除2018年规模小幅下降外，其余各年份均保持增长。

（二）国内指数基金市场：总体规模及市场占比相对较低

2002年，国内第一只指数基金华安MSCI中国A股指数增强基金成立并运作至今。截止到2020年3季度末，全市场指数基金数量为1105只，规模1.69万亿元，在公募基金中的市场份额为9.4%，剔除货币市场基金后的市场份额为15.8%。指数基金的构成上，股票型指数基金927只，规模1.29万亿元，占76.4%，债券型指数基金157只，规模0.37万亿元，占21.8%。

股票型指数基金中，从跟踪指数的类型看主要包括规模指数基金401只，净值规模6421亿元；行业指数基金125只，净值规模1926亿元；主题指数基金291只，净值规模4057亿元；风格指数基金16只，净值规模46亿元；策略指数基金94只，净值规模457亿元。规模指数基金是指数基金的主要构成部分，占近一半市场份额。从运作形式看，ETF基金296只，净值规模6740亿元，ETF联接基金189只，净值规模1771亿元，ETF基金规模占股票类指数基金的52.2%。

从基金公司指数管理规模看，根据2020年3季度数据，最大的指数基金公司为华夏基金管理有限公司，管理指数基金数量64只，规模2351亿元，市场份额13.9%，其次为易方达基金管理有限公司、南方基金管理股份有限公司，管理规模分别为1316亿元、1268亿元，市场份额分别为7.8%、7.5%。管理指数基金规模前十的基金公司指数基金总规模为1.01万亿元，合计市场份额60.1%，基金公司集中度比较显著。

全市场140多家公募基金管理公司中发行了公募指数基金的公司有99家。从基金公司的角度看，管理指数基金投研投入费用少，指数产品市场空间广阔，基金公司有意愿去布局指数化产品。从指数基金产品类型看，各基金公司在布局上普遍追求大而全，很少公司追求在某一指数细分领域进行精细化耕作，这与国外市场存在较大的差异。

（三）中美市场比较：美国指数基金发展对国内有重要借鉴意义

相对于我国指数基金市场，美国指数基金规模快速增长并成为主要资金净流入市场的主要原因，一是自1990年以来，随着美国养老金401K及IRA账户等长期资金入市，美国股市经历了持续的长牛慢牛行情，指数基金由于保持很高的权益仓位水平，在牛市行情中相对于主动管理型基金通常会获得更好的收益，从而吸引了大量的资金进入；二是指数基金的费率显著低于主动管理型基金，指数型权益ETF平均费率0.2%，主动管理权益型基金费率0.55%，长期累计效应放大了指数基金在费率上的优势。

由于养老金长期资金入市推动的长期牛市与低费率明显的累积优势，美国指数基金产品呈现出更明显的赚钱效应，指数基金市场持续保持每年大规模净现金流入。相对而言，在中国这些条件尚不充分，资本市场波动特征相对明显，指数基金相较于主动投资管理而言未能体现赚钱效应，低费率优势在主动投资管理的α收益面前也缺乏吸引力，同时我国养老金体系整体投资策略偏谨慎，权益投资占比一直维持在一个相对较低的水平，这些都导致我国指数基金市场发展相对而言没有达到美国市场水平。

我国与美国市场在指数基金的发展上存在较大的差异还与资本市场的投资者结构及市场的发展有较大关系。美国股票市场经过多轮的经济周期洗礼，已经发展成为以机构为主导的市场，市场的有效性较高，价格相对被充分发现，主动管理型基金很难获取超额收益，从而被动投资被越来越多的投资人选择。国内股票市场个人投资者比例很高，市场有效性相对较低，大家普遍认为主动管理基金还有一定的挖掘超额收益的能力。

从长期发展来看，随着我国资本市场有效性增强和机构化趋势的发展，个人投资者参与股票直接投资的比例会逐渐降低，将更多通过公募基金尤其是跟踪市场主要指数的指数基金稳健参与股票市场投资，同时养老金市场发展、银行理财子公司成立等都将积极推动机构投资者更多配置指数基金这种纪律化投资品种，未来我国指数基金投资将逐步成为更重要的资产配置方式。

二、指数基金将逐步成为国内资产配置中基础性配置工具

资产配置需根据所处的市场环境，选择风险收益比占优的资产作为配置标的，指数基金由于其透明化、纪律化、费率低、风格稳定等特点决定其在资产配置中发挥重要作用。

（一）养老金：长期资金入市选择指数基金进行配置

美国养老保险体系包括三大支柱：第一支柱是联邦公共养老金，由政府主导，强制实施；第二支柱是雇主发起式养老计划，主要为401k及403B等计划，由企业主导，雇主和雇员共同出资；第三支柱是个人退休账户（IRAs计划），个人负责，自愿参加。三大支柱分别发挥政府、企业和个人作用，共同为美国居民提供养老保障。

美国养老金体系中第二支柱的401K计划及第三支柱的IRA计划对指数基金的发展起到了重要推动作用。近十年来，指数基金中约有45%来自于养老资金，且占比稳定。2018年IRA计划持有的指数基金份额占指数基金总额的比例为17%，401K计划持有的指数基金份额占指数基金总额的28%，主要原因即是指数基金的工具属性、费率低、纪律化、透明化，在长期投资中可以为养老金提供稳定的回报。

国内养老保险体系同样包括三大支柱：第一支柱是基本养老金，主要为基本养老保险及全国社保基金；第二支柱是企业年金和职业年金，企业年金是企业根据经济状况为员工建立的一种以弥补基本养老保险替代率不足、提高员工退休生活保障水平为目的的补充养老保险计划；第三支柱是个人税延型商业养老账户，由个人自愿参加的一种补充养老账户。

截至2019年末，美国养老金市场规模达到32.3万亿美元，其中第二支柱占比59%，第三支柱占比34%，而我国第二支柱养老金包括企业年金和职业年金仅3万亿人民币左右，且仅覆盖了部分国有企业及机关事业单位员工，面向个人的第三支柱刚刚起步规模基本可以忽略不计。随着中国老龄化人口浪潮已经来临，我国养老保障体系面临严峻挑战，各方对于进一步加快发展企业年金和职业年金，以及大力发展第三支柱形成了共识。养老资金作为长期养老资金要更好增值保值，选择指数基金投资是一种比较稳妥有效的方式，这将为指数基金市场带来巨大的增量资金。

（二）银行理财：提供风险属性稳定的权益投资工具

2019年底，银行理财非保本浮动收益类产品规模达到23.4万亿元。随着资管新规的落地，银行理财向净值化过渡，理财资金有提升风险和收益的需求，增加权益类相关资产的投资将是必然的选择。

从过往经历看，银行理财更擅长固收类品种投资，权益类投资能力需要建设过程。由于客户属性特征原因，银行理财直接进行股票投资相对风险较大，相对而言指数基金可提供风险属性稳定的权益投资工具，增加了投资标的的透明性、节省了投资管理费用，为组合持仓分析和风险跟踪提供了更好的操作性。

（三）基金投顾：降低客户投资门槛，更便于组合构建管理

目前我国正在大力推动基金投顾业务的发展。基金投顾业务通过结合用户的风险收益偏好和市场环境，匹配出与客户风险属性及市场风格相一致的基金产品组合。主动管理型基金产品由于存在风格漂移的现象，很难精确定位产品的风险与风格特征，同时主动管理型的产品持仓不透明，难以跟踪基金经理的操作，这些都增加了基金投顾业务的投资门槛以及组合构建管理的难度。指数化管理的基金持仓透明、风格稳定，可准确定位产品的风险与风格特征，有利于降低投资门槛，使组合的风险、风格与投资者需求更有效进行匹配，更便于投资组合的构建管理。

三、指数基金市场发展建议：低费率、多样化、长期持有

指数基金在国内市场正受到越来越多资金的青睐，基于美国指数基金市场的快速发展与国内市场发展情况，对国内指数基金市场的发展提出三点建议：

（一）低费率：发挥指数基金的核心成本优势

目前国内权益类指数基金的管理费率普遍为0.5%，相比美国市场低至0.15%甚至0.05%的水平还有很大的空间。在符合监管要求的前提下，基金公司应当进一步主动降低管理费率，无论是新发基金还是存量基金，这可以帮助基金公司吸引长期资金，做大指数基金市场份额，以更高的规模获取更高的收入，提升公司竞争力。

同时，低费率与规模有正循环反馈的效果。低费率吸引更多资金，形成规模后，可以摊薄固定成本，进而可以给出更低的费率，形成正向互促的效果。对于在指数基金管理方面相对后发的基金公司，降低费率、提升规模形成正循环反馈，将是提升市场份额的重要机会。

（二）多样化：满足投资者不同风险特征需求

最早和最普遍的指数是为表征市场整体的走势而设计的，该类指数通常以规模类指数为代表，如上证指数、深证成指、创业板指数等，指数以成分股的市值为权重进行加权。随着投资者对指数工具化需求的提升，各类热门行业指数和主题指数逐步完善，给投资者在行业或主题层面的配置需求提供了合适的工具。

从指数基金的设计原则来看，指数基金作为一种工具化投资方式，应满足投资者不同风险特征需求下的工具化产品配置需求。相对于研究底层的股票资产，指数化产品集合了某一特定属性股票的群体属性，反映市场在特定属性上的表现，降低了投资者对具体个券研究的复杂度，为投资者进行资产配置带来更大的灵活性。

在具体指数基金的产品设计上，目前规模指数基金已形成一定市场格局，在权益市场应加快SmartBeta指数基金的发展，形成差异化竞争，为投资者提供更多灵活匹配市场特征的指数化产品，如体现市场风险、公司基本面、公司估值等具体维度的指数基金；在债券市场，完善基于券种、期限、信用等级、区域等维度的债券指数基金；除专门针对权益或者债券市场的指数基金外，还有混合类型的指数基金，复制具体投资策略的指数基金等。

（三）长期投资：长期穿越市场周期，体现收益和成本优势

权益指数基金的特点是波动大，预期收益高。对于短期投资而言，权益指数基金风险较高，而坚持长期投资能够平滑短期市场风险。短期市场可能会有各种偶然的因素会触发市场的波动，在长期的时间段内，短期噪音对市场的影响会被过滤，从而保证组合业绩长期相对稳定。

同时，权益指数基金费率较低，长期投资能够放大节省的费率对组合收益的贡献。以国内较早成立的一只标准指数基金为例，该基金管理费率为1%，托管费率为0.2%，在2004年到2019年总共16个完整年度内，累计收益率为292.32%；如果按现在开放式指数基金常见费率（管理费率0.5%，托管费率0.1%）计算，期间累计收益率为332.45%，收益率增加40.13%；如果按美国ETF综合费率0.2%计算，期间累计收益率为361.28%，收益率增加68.96%。从数据结果可以看出，在较长时间段内，指数基金的费率优势能够明显体现出来。